투자도서 요약 : 소음과 투자 - 리처드 번스타인

소음과 투자

 

소음은 어떻게 주식의 판을 흔들고 있는가?

정보 제공자와 정보 이용자의 동상이몽

투자 정보의 원천을 구분하는 방법은 투자자들은 기업이 전하는 정보를 비판적으로 바라볼 줄 알아야 한다. 요즘 기업들은 말솜씨 좋은 직원들로 팀을 구성하는데, 이 팀의 목적은 회사와 관련된 모든 일을 투자자들이 긍정적으로 해석하도록 유도하는 것이다.
 정보화 시대, 우리는 투자 정보를 비판적으로 바라볼 수 있어야 한다. 투자 정보 산업 내에서 경쟁이 극심해짐에 따라 편향됨 없이 정확한 정보를 얻기는 상당히 힘들어졌다. 여러 미디어 매체에서 정보를 제공하는 사람들은 자신의 투자 정보가 미래 투자 성과에 절대적으로 중요하다는 사실을 대중에게 믿게끔 하는 것을 가장 중요하게 생각한다. 그러나 이런 정보를 이용하면 대부분 손실을 보게 되며, 그 손실에 대한 책임은 오로지 투자자 자신에게 있다.

알곡과 쭉쩍이 구분의 어려움

전에 나스닥 종목을 주로 매매하는 유능한 트레이더가 내게 해 준 말이 있다. 자기는 가끔 투자 사이트의 채팅방 살펴보면서 트레이딩을하는데, 매일 아침 채팅방에 떠도는 이야기만 보아도 데이트레이더들이 오늘 시장에서 어떻게 움직일지 알 수 있다고 한다. 그래서 그는 다른 트레이더들보다 더 좋은 가격에 주식을 살 때가 많다고 한다. 이 유능한 트레이더는 소음이 무엇인지를 정확히 인지했고, 나아가 경쟁자들이 소음에 어떤 식으로 반응할지도 잘 이해했다. 그리고 이를 자신의 무기로 만들었다.
 투자자는 일상적인 사건이 확대돼 해석되는 과정을 완벽하게 이해할 필요가 있다. 그런 방법의 공통점을 요약하면 이렇다. "정보는 대부분 무시하라. 투자 프로세스를 늦춰라. 매매 횟수를 줄여라"
 

소음의 대가는 비싸다

내가 일간지를 구독하지 않는 이유는, 나는 시장에서 벌어지는 일상적인 사건을 따라다니는 스타일이 아니라는 점이다. 시장의 모든 일에 관심을 기울일수록 투자할 때 소음에 더욱 민감해진다는 점을 명심하자. 나 시장의 중요한 사건들을 제대로 이해하지 못하는 한이 있더라도, 일상적인 사건들을 따라다닐 생각이 없다. 세부 사항에 집착하지 말고 큰 그림을 보는 편이 투자에는 더 유리하다.

소음은 자극적이고 흥미롭다.

소음에 휘둘리면 주식 투자는 취미 생활로 전락한다. 주식 투자를 프라모델 조립, 여행 골프처럼 취미로 즐기는 사람들이 갈수록 증가하고 있다. 재산 증식을 취미처럼 다루어서는 안 된다. 소음이 아무리 재미있어도 여가에는 주식을 잊고 다른 취미 활동을 하는 편이 낫다. 
 투자의 세계에서 소음이란 아름다운 노래로 뱃사람들을 흘려 바다에 빠뜨린 세이렌의 노래와 같다 소음 역시 투자자들에게 더 높은 성과를 보장한다고 속삭인다. 그러면서 거부할 수 없는, 마침내 죽음에 이르는 치명적인 유혹을 던진다. 여기에 넘어가면, 투자성과는 개선되기는커녕 더 악화하기 십상이다. 

투자 전략을 진단하는 방법

전략의 안정성을 시험하는 방법의 하나는 그 전략에서 나오는 최저 수익률을 3개월이나 12개월 단위로 조사하는 것이다. 여기에는 중요한 두 가지 이유가 있다. 
 첫째, 최저 수익률이 너무 위험해 보이면 발생빈도에 상관없이 그 전략을 버려야 한다. 어떤 사람들은 최저 수익률은 발생빈도가 낮아서 괜찮다고 합리화한다. 또 최저 수익률이 최고 수익률보다 발생 가능성이 작다는 근거 없는 믿음을 내세우기도 한다.
 둘째, 자신이 수용할 수 있는 최저 수익률을 설정하고 나서, 이 전략이 최저 수익률을 얼마나 자주 밑도는지 조사해야 한다. 예를 들어, 투자 대상으로 주식과 국채 중 하나를 선택한다고 가정하자. 이때는 국채보다 주식의 수익률이 높은 빈도를 조사하는 것이 바람직하다. 위험회피 성향이 극도로 커서 원금 보존을 추구하는 투자자라면 각 전략에서 손실 발생빈도를 조사하는 편이 현명하다. 장기적으로 볼 때, 초과 수익을 내더라도 1년만 큰 수익을 내고 4년 동안 손실을 내는 방식은 원금 보존을 추구하는 투자자에게 적합하다고 보기가 어렵다. 

노한 투자자의 전략도 먹히지 않을 때가 있다.

검증을 통과한 투자 전략을 실행할 때, 특정 기간에는 실적이 부진할 수 있다. 그렇더라도 놀랄 필요가 없다. 이때 그 전략의 결점을 잘 이해하고 있다면, 무엇보다 과거 전략이 통하지 않았던 시점의 경제환경과 현재 환경을 비교해 보아야 한다. 예를 들어, 저평가 종목에 집중하는 가치투자 전략은 보통 경기 후퇴기에 실적이 나쁘다. 따라서 경기 후퇴기에 가치투자 전략을 실행한다면 실적이 부진한 것이 오히려 정상이다.
이처럼 과거 경제환경과 비교해서 현재 실적이 부진한 이유를 파악할 수 있다면, 현재 단기적으로 실적이 부진하더라도 전략을 고수해야 한다. 다른 전략을 선택해서 적절한 시점에 실행하기는 매우 어렵다. 단기 실적만 보고 내리는 판단은 빗나가기가 쉽다. 그래서 한 전략이 효과를 나타내기 전에 포기할 가능성이 크다. 결국 이 전략 저 전략으로 갈아타더라도 실적은 계속 부진할 것이다. 남의 떡이 더 커 보이는 법이다.
 만약 현재의 경제 환경이 과거 나빴던 시기의 환경과 다르다면, 다음으로 할 일은 자기성찰이다. 투자자인 내가 문제인가, 아니면 전략이 문제인가? 전반적으로는 전략이 잘 작동하지만 투자자가 최종 단계에서 종목을 제대로 선정하지 못했을 수 있다. 모델이 추천한 종목을 통째로 매수하지 않았다면 종목 선정에서 실수했을 가능성이 크다.
실적이 부진한 원인이 전략에 있는지 종목 선정에 있는지를 확인하기는 어렵지 않다. 전략이 추천한 전체 포트폴리오의 실적 내가 선정한 종목들의 실적을 비교하면 된다. 내가 선정한 종목의 수익률이 전체 포트폴리오보다 높다면 종목을 잘 선정한 셈이다. 그러는 내가 선정한 종목의 수익률이 더 낮다면 내가 전략을 제대로 실행하지 못한 것이다. 이때 실적 부진의 원인은 내게 있다.
 사람들은 쉽게 소음에 휘말린다. 그래서 멀쩡한 기존 전략을 포기하고 현재 초과 실적이 나오는 전략으로 가고 싶어 한다. 전략을 자주 바꾸려는 유혹에서 벗어나려면, 투자하기 전 조심스럽게 분석하는 것이 중요하다.
소음을 걸러내는 가장 확실한 방법이 있다. 바로 자기가 잘 이해하는 투자원칙을 따르는 것이다. 원칙 없이 월스트리트의 소음을 쫓는 행위는 앞에서 언급한 랜덤 모델을 흉내 내는 것과 같다. 그런 전략으로도 단기간은 초과 수익을 릴 수 있지만, 그런 성과는 단지 운에 불과하다. 운은 라스베이거스에서나 기대하고 투자할 때는 치밀한 투자원칙을 따르기 바란다.  

주가를 움직이는 힘, 인식인가 현실인가?

현재의 주식시장이 미래 사건을 반영하지 않는다는 개념은 주가가 현실보다는 인식을 바탕으로 움직인다는 결론을 말해 준다. 현시점에서 보면 미래 사건은 아직 일어나지 않은 일이다. 실제로 일어날 수도 있고, 일어나지 않을 수도 있다. 따라서 주가 흐름은 미래 사건에 대한 사람들의 인식 변화를 반영하는 것이지, 실제 일어날 사건을 반영하는 것이 아니다. 만일 시장이 미래 사건을 정확하게 반영할 수 있다면 변동성이나 위험을 걱정할 필요가 없다. 

인기주가 비인기주로 바뀌는 이유 

흔히 투자자들 인기주의 수익률에 실망한다. 사람들이 누군가에게 추천받아 투자하면 그 종목은 곧 하락하기 일쑤다 마치 "하락 종목을 알고 싶으면 내가 어떤 종목을 사는지 보세요"라고 말하는 듯하다.
심리학에 따르면, 사람들 자신의 성공은 과장해서 떠들고, 실패에 대해서는 침묵한다 주식시장에서도 비슷하다. 수익에 대해서는 신나게 떠들지만, 손실에 대해서는 침묵하는 경향이 있다. 또한 투자자들은 자신의 투자 실패를 잘 인정하지 않으려 하므로, 이익이 난 주식은 금방 팔아치우고 손실이 난 주식은 장기간 보유하는 경향이 있다. 
리서치 팀의 연구 결과에 따르면, 지난 5년간 인기있던 주식이 그 후 5년간 실적이 좋을 가능성은 작았다.

"뛰어난 투자자는 소음이 없을 때 매수하고, 소음이 넘쳐 날 때 매도한다."

오늘의 인기주가 내일은 소외주 

앞에서도 말했지만, 1970년대 후반에 인기 있던 종목에 투자했다면 거기서 나오는 장기 수익률은 매우 실망스러울 것이다. 요즘 인기 있는 기술주, 이동통신, 미디어 업종에 장기 투자한다면 10~15년 후 수익률은 실망스러울까? 내가 보기엔 그럴 것 같다.
 인기 종목이 몰락하는 계기는 다양하다. 에너지 업종의 주가는 세계경제 성장이 둔화해 수요가 감소하는 가운데 공급 과잉까지 겹치면서 급락했다. 1980년대 기술이 업종은 기술이 급격히 변함에 따라 기존 제품들이 빠른 속도로 진부해진 데다 과잉 설비가 겹쳐 몰락했다.
 흥미롭게도, 개인용 컴퓨터의 시대가 본격적으로 도래한다고 했던 경제학자들의 예측은 현실로 다가왔다. 그러나 개인용 컴퓨터가 대중화되었을 때, 그동안 기대감만으로 주가가 상승했던 기술 업종 내 많은 기업은 더 이상 주식시장에서 인기를 끌지 못했다. 기술에 대한 엄청난 수요가 거대한 트렌드를 형성했지만, 해당 기업들은 전혀 이익을 내지 못했기 때문이다.

목표설정

소음에 휩쓸리면 인기 업종에서 충분한 수익을 낼 수 있다고 믿게 되므로, 목표 설정 자산*부채 관리를 소홀히 하게 된다. 예를 들어, `제2의 마이크로소프트` 발굴을 목표로 세우고도 이에 따라 장기 전략을 수립하지 않는다면 어떨까? 그런 경우, 제2의 MS를 찾아 나서는 행위는 투기에 가깝다. 그런 사람들은 제2의 MS를 발굴하든 발굴하지 못하든, 목표를 달성하기가 어렵다. 게다가 제2의 MS를 발굴하더라도 목표 달성이 어렵다는 사실을 알지 못한다. 실제로 행운을 만나 제 2의 MS 종목을 발굴할 수도 있다. 이런 종목은 15년간 10배, 20배 상승할 수도 있다. 하지만 대개 이런 종목에는 충분한 자금을 투자하지 않으므로 목표를 달성하기가 힘들다.

투자 전략, 사건이 아닌 시간에 따라 점검하다

내가 아는 정상급 투자자 한 사람은 리밸싱을 1년에 두 번만 한다. 리밸런싱 일정은 미리 잡아 놓는다. 그가 뛰어난 성과를 지속해서 유지할 수 있었던 데는 사건이 아니라 시간에 따라 전략을 점검한 것도 크게 작용했다.
장기 투자 전략을 시간에 따라 검토하면 다음 세 가지 장점이 있다. 
 첫째, 소음에 휩쓸려 빈번하게 거래하는 현상을 방지한다. 소음과 과대 선전은 잦은 매매를 부추기지만, 시간에 따라 포트폴리오를 리밸런싱하면 충동 거래를 억제할 수 있다. 
 둘째, 목표를 계속 주시하게 된다. 소음에 휩쓸리면 몇 주 후에는 잊힐 사소한 사건에 관심이 분산되어 목표를 망각하기가 쉽다. 
 셋째, 소음에 휩쓸려 기존 투자 전략에서 이탈하는 것을 막는다. 
예를 들어, 투자 전략을 수립했으나 일정 기간 성과가 나오지 않으면, 소음에 귀가 솔깃해 이른바 `더 나은` 전략으로 교체하기가 쉽다.
 투자에는 성배가 없다는 사실을 기억하라. 어떤 전략이든 부진한 기간이 있기 마련이다. 계속 전략을 교체하다 보면 원칙이 흔들린다. 사람들은 투자에 원칙이 중요하다고 주장하지만, 그렇게 주장하면서도 투자의 성배를 계속 찾아다니면 원칙은 무너지고 만다. 

금융자본의 분산투자

총자본 분산투자에 이어 금융자본의 분산투자도 고려해야 한다. 이 단계에서는 주식, 채권, 현금과 원자재, 비상장 주식, 대체투자 사이에서 자산 배분을 결정해야 한다. 일각에서는 소형주도 별도의 자산군으로 간주하므로, 소형주에 대한 자산 배분도 이때 고려해야 한다.

소음과 주가 차트

소음은 위험 평가에도 큰 영향을 미친다. 소음은 위험한 자산이 안전해 보이게도 하고, 안전한 자산이 위험해 보이게도 한다. 소음에 휩쓸리면 지금까지 실적이 가장 좋았던 자산에만 주목하게 되므로, 위험한 자산을 안전하다고 착각하기 쉽다. 위험을 손실 확률로 정의한다면 인기 업종은 손실 확률이 매우 낮아 보이므로, 안전하다고 인식된다. 반면 지금까지 실적이 나빴던 업종은 소외 업종이 된다. 이런 업종의 주가차트는 하향 추세를 나타내므로 손실 확률이 매우 높아 보이고, 따라서 매우 위험하다고 평가받는다. 

시간이 위험을 줄여 준다.

투자 기간을 늘리면 투자 위험이 감소한다. 투자 기간이 1년일 때는 위험이 매우 중요한 고려 사항이 있었지만, 투자 기간이 1년일 때는 위험이 매우 중요한 고려 사항이었지만, 투자 기간이 10년으로 늘어나면 위험은 중요한 고려사항이 아니다. 장기 투자 중에서 불합리한 투자가 존재할 수 있지만, 진정한 장기 투자라면 손실 확률이 대폭 감사하므로 위험은 부차적인 고려사항일 뿐이다. 여기서 유의할 대목은 `진정한 장기 투자`다. 소음이 투자자의 투자 기간을 축소하기에 그렇다. 

위험 자체보다 위험에 대한 확신 부족이 문제

소음이 투자 기간에 미치는 영향을 논의할 때는 두 가지 요소를 고려해야 한다. 첫째는 위험 자체의 수준이고, 둘째는 위험에 대한 확신 수준이다. 
 자산의 위험성을 확실히 아는 투자자는 손실이나 변동성에 놀라지 않는다. 자산이 안전하다고 확실히 아는 투자자는 소음에 귀를 기울이지 않는다. 그러나 장기 투자 자산이 안전하다고 생각하지만, 그 안전성을 확신하지 못하는 투자자는 소음에 판단이 크게 흔들릴 수 있다. 확신이 없는 투자자는 소음에 굴복하기 쉽다.

내 눈에 좋은 기업이 남의 눈에도 좋다

투자자들은 대부분 좋은 기업에 대해 높은 실적을 기대하지만, 장기 실적은 대개 시장 실적과 비슷한 수준에 그친다. 내가 보기에 좋은 기업은 남이 보기에도 좋은 기업이므로, 많은 투자자가 좋은 기업으로 평가하기가 쉽다. 그래서 다른 주식보다 비싼 가격을 치러야 한다. 그런데 지나치게 비싼 가격을 치르면 실적이 투자자의 기대에 못 미칠 확률이 높아진다. 

나쁜 기업, 좋은 주식

투자자들의 예상과는 달리, 장기적으로는 나쁜기업의 주식이 좋은 실적을 나타내는 경향이 있다. 1986년 이후 S&P C 및 D등급 주식의 상대적 실적을 나타내는데, A+ 등급 주식보다 훨씬 좋은 수익률을 거뒀다. A+등급의 주가 상승률은 480%였지만 C및 D등급의 상승률은 800%가 넘었고, 다른 모든 등급보다 높았다.

소외주를 눈여겨보라

소외주에 대한 초기 연구는 주식의 인기와 실적 사이의 관계를 분석한 것이 많았다. 사람들은 실적이 부진한 목에는 지나칠 정도로 관심을 기울이지 않았는데, 이렇게 소외된 종목들이 결국은 초과 실적을 냈다. 학자들은 투자자들의 관심과 주식의 실적 사이에 역의 상관관계가 있다고 결론지었고, 이는 내가 제시한 이익 예상 라이프사이클과 일맥상통한다.

소음과 등급평가 제외 기업

등급평가 제외 기업은 신생 기업이라서 소음에 매우 민감할 수 있다. 원스트리트 애널리스트들은 신 기업을 실제보다 훨씬 더 좋은 기업처럼 보이려고 돠대 선전하기도 한다. 그러나 신생 기업에는 다른 정보 출처가 거의 없으므로 투자자들이 확인하기가 어렵다. 
 내 경험에 의하면, 사람들의 S&P500 보통주 등급에 자신이 좋아하는 주식의 등급이 나오지 않거나 생각보다 낮게 나오면 이를 무시하는 경향이 있다. 소음과 과대 선전이 투자자들의 행동에 커다란 영향을 미친다는 이야기다. 사람들은 자신 포트폴리오가 원래 계획했던 것보다 더 위험하다는 사실은 받아들이면서도, S&P500 보통주 등급을 부정확하다거나 중요하지 않다며 무시하기 일쑤다. 

뛰어난 애널리스트의 7가지 특성

1. 사실을 단순 열거하지 않는다
2. 지혜롭게 도출한 독자적 의견을 제시한다
3. 펀더멘털 의견과 투자 의견을 구분한다
4. 회사가 소개하는 자료를 곧이곧대로 받아들이지 않고 독자적으로 조사한다.
5. 기업을 분석할 때 검증되지 않는 새로운 척도 대신 검증된 건전한 척도를 사용한다.
6. 담당하는 모든 종목에 매수 등급을 부여하지 않는다
7. 비난을 들어도 포기하지 않는다